2020固废行业产业链分析，政策趋严催生出大量市场空间

2019下半年新版《固废法》即将出台2018年，生态环境部针对《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》（后简称《固废法》）发布了第二次较大幅度修订案的征求意见稿。新版法规强化了生产者的主体责任，并提出“生产者责任延伸制”，鼓励开展生态设计，建立回收体系，促进资源回收利用。原版《固废法》在20年内仅于2004年做出了第一次幅度较大的修改。新版本较老版本对部分违法行为的处罚力度大大加强，原版中一些没有具体罚则的行为在修订案中都加上了相应的法则，多项违法行为的罚款甚至大幅提升至100万元。

新版《固废法》有望于今年下半年正式颁布实施，受其影响排污企业的固废处理成本将大大增加。根据国家规定，一般企业生产的固体废物必须交由有处理资质的第三方进行处理。

图：《固废法》修订草案涉及罚款的主要变更点

资料来源：公开资料整理

大型产废的央企、国企通常希望能够掌控生产中的每一个环节，包括末端治废，所以通常会成立归属自己控制的第三方治废公司，固废治理企业通常会以设备供应或工程服务的模式参与建设。因此在评估工程类固废处理公司时应重点关注其与大型国企间的框架合作协议。

与之相比，小型产废企业通常没有足够的资本预算成立独立的治废子公司，只能通过委托第三方机构代为处理。因此在评估运营类固废治理公司时，应充分考虑其所在区域的小型产废企业集中度及治废需求规模。中央下达垃圾分类工作指示中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平主席近日对垃圾分类工作作出重要指示。习近平主席强调，实行垃圾分类，关系广大人民群众生活环境，关系节约使用资源，也是社会文明水平的一个重要体现；他指出，推行垃圾分类，关键是要加强科学管理、形成长效机制、推动习惯养成。要加强引导、因地制宜、持续推进，把工作做细做实，持之以恒抓下去。要开展广泛的教育引导工作，让广大人民群众认识到实行垃圾分类的重要性和必要性，通过有效的督促引导，让更多人行动起来，培养垃圾分类的好习惯，全社会人人动手，一起来为改善生活环境作努力，一起来为绿色发展、可持续发展作贡献。

目前我国生活垃圾分类工作流于表面现象严重，民众主动分类弃置意愿不强，给后期焚烧工作带来了诸多不便的同时也大幅增加了垃圾处理的成本。我们判断未来垃圾分类处理工作将会同时从清运公司与民众两个层面推进，受益于此，建议优先布局业务包含垃圾分类处理概念的垃圾清运类及运营类公司以及生产产品包含垃圾分类概念的设备制造公司。同时，垃圾焚烧类公司也将因此获益；因为这类企业的最主要成本构成为焚烧尾气的处理，分类预处理好的垃圾会大幅降低垃圾焚烧厂在尾气处理方面的成本。

每一次环保政策收紧的同时，都伴随着各项治理指标的提升，而对企业而言则意味着老一批治废设备的更迭。未来需重点关注治废企业设备的折旧摊销情况，特别是新版《固废法》颁布之后，过往的设备是否能够满足最新法规要求的治理程度。

1、各类固体废弃物市场的主要特点

生活垃圾：2017年处理缺口约为1.6亿吨（占同期产量43%）。处理产能需求增速高于供给增速，未来缺口或将呈现扩大趋势。行业毛利率水平较高，ROE水平及流动性水平均较好。受十三五规划影响，生活垃圾处理将快速从填埋向焚烧转移，2020年前仍有近3000万吨的焚烧产能待建需求。

危险废物：2017年处理缺口约为0.6亿吨（占同期产量73%）。处理存在较大的技术壁垒与区域垄断性，在处理率与产能利用率均不到30%的条件下，毛利率仍高达35%以上，部分地区甚至可高达一倍以上。

一般工业固废：2017年处理缺口约为7.3亿吨（占同期产量40%）。市场需求最大也最模糊，其处置缺口主要集中在尾矿方面，2017年尾矿待处理量约5.2亿吨，占总缺口一半。

全球多数发达国家针对生活垃圾处理更加倾向于采用焚烧处理方法，而目前我国还是以卫生填埋为主，焚烧处理为辅。不过近年来受政策引导及用地紧张等影响，我国垃圾焚烧产业发展迅猛。

2017年我国垃圾焚烧厂数量已达到286座，同比2005年的67座增加了超过3倍；焚烧垃圾处理量达到了8463.3万吨，同比2005年的791万吨增长了近10倍；焚烧处理率也由2005年的9.8%上升到2017年的40.2%。

根据“十三五”规划，期间全国生活垃圾处理设施建设总投资将达到2518.4亿元。至2020年，我国垃圾焚烧处理量占比总无害化处理量需达到54%。按照《固废年报》官方统计值水平推算，假设我国未来垃圾产量增速为14.7%，2018-2020年我国生活垃圾焚烧占比生活垃圾无害化处理总量分别为45%，50%，54%，则对应的焚烧量需求将分别达到1.03亿吨，1.23亿吨，1.43亿吨。

但是如果按照我们前文测算的全国生活垃圾产量规模，2018-2020年将分别达到4.8亿吨，5.4亿吨，6.1亿吨，则对应的实际焚烧量需求将高达2.2亿吨，2.7亿吨，3.3亿吨。

此外“十三五”规划对垃圾焚烧厂项目推进的地域方向也做了战略部署：初步新增焚烧项目规模较大，且将集中在东部沿海地区；随后将逐步向中西部及二三线城市转移，项目平均规模也随之下降。商业模式上将从BOT、DBO、O&M、EPC等逐步向PPP模式发展，并由单一焚烧处理逐步向综合环境服务类业务转型。

随着生活垃圾的主要处理方式从卫生填埋逐步向垃圾焚烧转移，填埋处置比例将持续下降，垃圾填埋场将主要作为填埋焚烧残渣和应急使用，原生垃圾填埋量将显著减少。目前我国仍有大量的填埋场，特别是简易堆场；根据“十三五”规划，未来我国生活垃圾处理行业的工作重点之一即是填埋场封场。因此可以预见，未来我国生活垃圾填埋行业的工作重点将转向封场修复和二次污染控制，以及存量垃圾的综合整治等内容。

今年起市场规模将突破1300亿元

生活垃圾处理产业链包括四个板块：生活垃圾处置与资源化利用产业、生活垃圾收集运输产业、设施设备制造产业以及运营服务产业。当前我国生活垃圾无害化处理的主要方式为填埋和焚烧。2017年全国城市生活垃圾无害化处理量为21034.2万吨，处理率约为56.83%；其中卫生填埋量为12037.6万吨，占比约为57%；焚烧量为7589.3万吨，占比约为40%。

图：生活垃圾处理产业链及产业链内部分参与公司

资料来源：公开资料整理

2、我们将固废行业产业链各类业务代表公司汇总分析

发现如下特点：

1)清运类公司由于其技术壁垒很低，近三年营收增速与净利率下滑剧烈；

2)焚烧填埋等采用传统处理垃圾方式的公司的营收增速较小；相比之下，近3年来垃圾再生处理类公司的营收增速始终保持40-50%的水平，说明该行业当前尚处蓝海领域。

3)受制于技术投入等因素影响，再生处理类公司的净利率（6%）大幅低于传统焚烧填埋类公司（16%），不过当前已经出现上升趋势，相信未来随着技术的日趋成熟会有持续性提高。

3、目前流动性最好的是从事焚烧、填埋等传统处理方式

相比之下，再生处理类公司的现金流情况始终不乐观，且有持续恶化趋势；清运类公司流动性也表现欠佳，勉强维持正位数。从产业链上下游角度来看，从事再生利用类公司的应收占比总营收比例较高，说明这一类公司在产业链中的资金占有力较弱。而传统处理类公司的应收账款占比营收总量很低，这也从侧面解释了其流动性表现良好的原因。

从流动速动比率角度来看，三大类公司的短期流动性风险均最低。其中，清运类与焚烧填埋类公司的流动比率与速动比率接近，说明这两类行业属于低库存行业，相比之下再生利用类公司的库存较高，但0.86的速动比率仍然在可接受范围之内。

生活垃圾处理市场的各项数据相对危废市场较为透明，据市场公开数据显示，当前我国生活垃圾清运费用约为30~40元/吨（m³）；焚烧处理则政府补贴约为100-200元/吨，发电入网费用约为189.15元/吨（按垃圾热值1000kcal/kg测算，每吨垃圾约可发电291度，发改委制定的统一垃圾发电入网价格约为0.65元/度），填埋处理则相关费用约为50-100元/吨。

若按中位数单价计算，代入前文推测的产量规模，则2018-2020年期间，清运市场空间约为168亿元，189亿元，214亿元；焚烧市场补贴费用约为330亿元，405亿元，495亿元，焚烧发电入网收益约为416亿元，511亿元，624亿元；填埋等其他市场空间约为195亿元，203亿元，210亿元。合计在2018-2020年期间，生活垃圾处理整体市场空间（不含设备制造等）约为888亿元，1308亿元，1543亿元。